【基金经理手记】红利低波为盾，低估白马为矛

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　　农银汇理基金经理姚晨飞

　　改革开放以来，中国经济高速发展。从经济发展的动力来看，制造业大发展、城镇化房地产发展和消费提升、人口红利是三个重要的变量。制造业对未来经济发展非常重要，可以为经济从高速增长向高质量发展保驾护航。

　　制造业是中国经济和A股市场最重要的组成部分，为社会提供就业，是中国国际地位的重要支撑。在A股5300多家上市公司中，有3500多家是制造业，占比近70%。过去三十年，每隔5-10年，中国制造业的主要驱动力都会发生变化，对应成为A股市场当期的明星板块。但在未来的10年内，我们将很难再看到有大规模新产业（300832）接过大旗引领中国经济高速发展，更多的是夯实中国优势产业的基础，维护在全球的市场份额，提升在产业链上的价值量。

　　从经济和企业发展的周期来看，制造业发展到最后，在规模上会遇到全球需求和国际分工的天花板，增速会放缓乃至停滞，优秀企业将从高增长转向现金牛。

　　2021年以来，国家鼓励企业分红，企业层面有能力、有意愿加大分红力度，股息率高的个股走势明显强于市场。证监会发布的《上市公司监管指引第3号-上市公司现金分红(2023年修订)》，鼓励上市公司增加分红频率，并在公司章程中细化分红政策，明确分红目标，并对不同发展阶段有无资本开支的企业提出了不同的分红比例要求，交易所将对分红不符合法规要求的上市公司进行ST警告处理。这进一步健全了上市公司常态化分红机制，上市企业的现金开支将减少，分红能力增强。

　　2024年市场热度较高的红利策略能有效筛选出市场上低估值的优秀公司，从农银汇理做的回测数据看，红利增强的行业指数即同行业内按股息率前20%选股做等比例组合，能明显跑赢该行业指数。一般来说，能高分红的企业现金流都非常强，它们往往掌握了先进技术和垄断资源，或者在经营管理上有其独到之处，在行业中也处于领先地位。但对于高股息公司，需要关注的另一个点是估值不能太高，比如在50%分红比例下，10倍PE公司股息率在5%，20倍PE公司为2.5%，40倍PE公司仅。

　　在选股方面，股息策略会选出电力、能源等公共事业龙头和传统制造业中的低估值稳健经营的白马股。红利低波的股息品种，主要包括水电、高速公路等公共事业类，宏观经济影响小，红利分配长期稳定，股价走势有“类债”属性。传统产业的低估值稳健经营的白马股，只要符合“估值8-15倍、高现金流、低负债率”，并且符合长期存续经营假设，在达到30%-40%分红的情况下，即使分红比例不高也能证明该公司质量优异，股价也有一定股息保护，适合构建投资中“广义的红利”组合，在市场向好时拥有较好的进攻性。

　　当前阶段，红利策略被越来越多的投资者所了解并认可，未来我们将在做好防御的同时等待机遇来临，打好防守反击战。以水电、高速公路、银行为代表的核心红利低波资产是防御主阵地，处于估值低位的各行各业具有明显股息优势的公司是进攻之矛，在当前的震荡市中，做好进攻资产和防御资产之间的高低切换，攻守兼备，顶盾前行！

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来源：证券市场周刊